核心結(jié)論：戰(zhàn)略上，2022 年將會是壓縮版的2018-2019，上半年類似2018，下半年類似2019.年初以來的調(diào)整速度已經(jīng)達(dá)到2018 年的季度調(diào)整速度，對比2018 年，期間共有4 次反彈，持續(xù)的時(shí)間大多是3-4周。有三次均伴隨著重要的會議(3 月兩會、7 月政治局會議、10 月四中全會)。季報(bào)是重要的業(yè)績驗(yàn)證期，是修正預(yù)期和估值匹配度的時(shí)間窗口，2018 年三次季報(bào)披露期前后市場均有一定的反彈。綜上，我們認(rèn)為下一次反彈的核心時(shí)間窗口為3 月下旬到4 月。完全反轉(zhuǎn)需要看到以下三個(gè)變化中的一個(gè)：原油轉(zhuǎn)弱1 個(gè)季度以上、房地產(chǎn)銷售企穩(wěn)改善、估值達(dá)到極值，目前還不具備。
(1)相比2018 年現(xiàn)在的下跌速度也是很快的。自12 月中旬的高點(diǎn)以來，萬得全A 指數(shù)下跌超過13.6%(盤中低點(diǎn)最大跌幅18%)，這已經(jīng)超過了2020 年下半年以來最大的調(diào)整了，并且和2018 年熊市中的季度最大回撤幅度差不多。如此劇烈的波動，一方面反映了股市牛熊格局的變化，另一方面也受到近期烏克蘭危機(jī)、原油暴漲、疫情惡化等極端事件的沖擊。雖然長期來看，2022 年股市的盈利、流動性會比2018 年好很多，但有可能上半年會比較類似2018 年。
(2)2018 年熊市中市場的反彈邏輯。我們可以通過回顧2018 年的反彈，來思考2022 年下一次反彈何時(shí)出現(xiàn)？2018 年共有4 次反彈，持續(xù)的時(shí)間大多是3-4 周。有三次均伴隨著重要的會議(3 月兩會、7 月政治局會議、10 月四中全會)，背后可能是因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)下降期，政策大多是友好的，會議召開前的時(shí)間，政策預(yù)期會升溫，是熊市中難得的窗口期。這也是今年2 月指數(shù)能有持續(xù)3 周小反彈的原因。2018 年的反彈中，第一次(2 月中-3 月中)和第四次(10 月中-11 月中)反彈幅度最大，可能和居民資金的季節(jié)性有關(guān)。
季報(bào)對反彈節(jié)奏的影響。季報(bào)是重要的驗(yàn)證期，是修正業(yè)績和估值匹配度的時(shí)間窗口，2018 年三次季報(bào)披露期前后市場均有一定的反彈。2018 年盈利預(yù)期逐漸下調(diào)，不過在一季報(bào)和二季報(bào)時(shí)，還有很多一級行業(yè)ROE 是上行的，但到了三季報(bào)，就很難找到ROE 上行的行業(yè)了。由此導(dǎo)致一季報(bào)和二季報(bào)前后的反彈出現(xiàn)在季報(bào)前到披露期上半月，三季報(bào)后的反彈出現(xiàn)在季報(bào)披露期后半月。
(3)跟2018 年比，機(jī)構(gòu)投資者的比例增加了，跌下來后抄底的資金可能會更早出現(xiàn)。由于投資者結(jié)構(gòu)的豐富，各行業(yè)產(chǎn)能周期的改善，我們主觀上認(rèn)為2022 年比2018 年好很多，只有上半年類似2018 年。
風(fēng)險(xiǎn)因素：房地產(chǎn)市場超預(yù)期下行，美股劇烈波動。
（文章來源：信達(dá)證券）
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